雖然比特幣誕生的初衷是點對點的電子現金系統,主要應用被定義為「交易」,但「交易」也帶來「投資」的應用,十年之後比特幣成為全球投資報酬率最高的數位商品,各地的交易市場紛紛成立,比特幣性質已經從「交易」轉換成「資產」。

加密貨幣市場的變動非常快,舉例來說,比特幣的價格能從 2017 年約 1,000 美元的價格,到了年底逼近 20,000 萬美元,漲幅高達 20 倍,隨後到了 2018 年,價格又跌至 3,500 美元,跌幅達到 82.5% 。這樣的市場波動使得這類數位資產向來被傳統的投資者認為是「高波動」、「高風險」以及「高報酬」的投資商品。

由於市場的高波動性,衍生許多分析師對比特幣價格的分歧看法,市場上許多「老師」紛紛透過傳統股市常用的技術分析線圖來判斷市場的當前情緒,也就是俗稱的「解盤」,通常是針對特定交易所的成交量以技術分析指標進行判讀。

這樣的商業模式在一開始非常受到歡迎,提供散戶投資上的指引,當時投資者處於牛市,大多時間穩賺不賠,然而到了 2018 年反轉年度,所有分析師的預測通通失準,市場急轉直下,發現這些分析師的分析結果無法預測市場,先前的準確度純粹是運氣。

事實上,加密貨幣確實不適用單純的技術分析技巧,因為現在市場交易結構已經轉為「期貨市場導向」,單一家最大的 BitMEX 期貨交易所的單日金額就有 30 億美元的水準,另外根據 Bitwise 的報告顯示,現貨市場真實交易量可能僅有帳面上的 5% ,代表真實交易量僅有 7 億至 10 億美元的水準── 在虛假交易量的前提下,技術分析自然也會失效。

從交易量判斷,比特幣價格決定顯然不再是「現貨市場(交易所)」單一決定,若要更加了解市場運行規則,投資人必須明白期貨市場的運作規則,這篇文章將以 BitMEX 為基準,簡介目前主流的比特幣期貨規則與商品。

比特幣是期貨市場保證金的唯一流通貨幣,最高 100 倍槓桿

期貨市場中的原始保證金是作為投資者交易時的本金,傳統股市的保證金大多設定為最低 5% ,代表投資 100 元的合約,只需要出資 5 元即可,也就等於「20 倍槓桿」,但是到了加密貨幣的交易市場,保證金最低可以達到 1% ,意思是槓桿最高可以達到 100 倍。

除了基本保證金以外,還有一個維持保證金,通常是原始保證金的 50% 至 75% ,當合約持倉的價格低於維持保證金,投資者的部位則會被強制平倉,代表投資者承受價格波動的能力。

目前 BitMEX 平台只接受 BTC(又稱為 XBT ,兩者均代表比特幣)作為期貨保證金,因此比特幣的供需在期貨交易結構中非常重要,如果市場中出現大量比特幣交易的訊號,有很高的機率是作為期貨市場的保證金使用,然而期貨市場大多為「非實物交割(Non-settlement)」,意思是只需要結算合約中的價差即可,買賣雙方不需要真的給出對應額度的比特幣。

比特幣期貨市場不會有負債問題

不像是傳統的期貨市場,如果市場出現劇烈變動,使得合約損失高於維持保證金被迫強制平倉時,或是選擇權賣方保證金出現超額損失,投資者必須賠償超額損失,例如台灣去年相當知名的 0206 選擇權價格波動事件,違約金額達到 14.4 億新臺幣,必須由選擇權賣方全數承擔,當初平均一人的保證金額度僅有數百萬,卻產生了數千萬的負債。

加密貨幣市場則不會出現這種超額損失的風險,因為比特幣機制不允許信用交易,因此當損失超過維持保證金將會被強制平倉,如果市場波動實在太過劇烈,仍無法避免超額損失時,期貨市場會提供一個「保險基金(Insurance Fund)」作為支付超額損失的基金,另外當市場產生超額報酬時,超過的收益也會進入這個市場共同基金當中,投資者的損失不會超過原先投資的本金,可以說加密貨幣期貨市場遠比傳統期貨市場安全。

了解完基礎規則之後,接下來我們來看看比特幣期貨市場目前提供的交易工具:

永續合約(Perpetual Contract)

比特幣永續合約代表的是「不會到期」的期貨合約,購入這種合約等同於購買「比特幣現貨」,投資人可選擇最高 100 倍的槓桿,代表僅繳交 1% 的原始保證金便可開倉,而且可進行作多或是放空的操作。

假設投資人 Bob 在比特幣 9,000 美元的價格以 5% 的原始保證金購入等值 100 美元的比特幣永續正向合約, Bob 只需要在帳戶存入 5 美元,等於開啟 20 倍的槓桿,維持保證金為 2.5 美元,意思是當比特幣永續合約的價值低於 97.5 美元時,等於比特幣市價低於 8,775 美元時, Bob 的永續合約會被強制平倉。

但另一方面,如果比特幣上漲 2% ,市價達到 9,180 美元,在 20 倍的槓桿之下, Bob 的永續合約價值會從 100 美元增值到 102 美元,代表獲得達 40% 的獲利:原本 5 美元的本金會增長到 7 美元; Bob 也可以選擇「放空(賣出)」永續合約,對賭市場下跌時,就能獲得相對的報酬。

這樣高槓桿的玩法也讓比特幣期貨市場被戲稱為「賭場」,許多投資人熱衷以高倍數槓桿猜測比特幣的價格走向,只要猜對,在高槓桿的機制底下都是相當高額的報酬,同時也不需要承擔超額損失的風險,但由於市場的高度不確定性,以及各個期貨平台的價格基準不同,大多時候都是投資者被系統強制平倉,損失所有賭金。

期貨合約(Future Contract)

與永續合約不同,期貨合約是有到期日的合約,規則是每一檔發行的期貨合約都有一個「約定價格(買入價格)」與「到期日」,代表雙方在交易日簽訂期貨合約,約定在「到期日」當天,買賣雙方將會以「約定價格」進行交易,並且買方跟賣方都要繳交一筆保證金作為擔保,確保對方不會毀約。舉例來說,假設目前市場上比特幣期貨合約為 9,000 美元,設定到期日為三個月後,買方為 Bob ,賣方為 Alice。

如果 Bob 依照 9.000 美元的市價購入一口價值 100 美元的期貨合約,並繳交 5% 的保證金,也就是 5 美元,持有到三個月後進行結算,到時市場價格上漲為 9,180 美元,則 Bob 依然可以用 9,000 美元向 Alice 購入已經價值 9.180 美元比特幣,價差為 2% ,意思是 Bob 能夠以 100 美元的金額,獲得價值 102 美元的合約,賺取中間價差的 2 美元,本金加報酬合計為 7 美元,報酬達 40% 。

另一方面,如果市場下跌 2% , Bob 仍然必須以 9,000 美元的價格買入市價為 8,820 美元的比特幣, 5 美元的本金會損失 2 美元,虧損幅度也會放大至 40% ,反過來說, Bob 也可以選擇「放空」期貨合約,成為賣方,當市場下跌時便可以獲利── 這樣子的槓桿操作通常可作為避險或是投機用途,但後者投機性直仍然占大多數。

選擇權合約(Up & Down Side Contract)

除了期貨之外,加密貨幣市場也提供選擇權的玩法,所謂的選擇權是一種到期日可執行的價格權利(Right),由於選擇權是一種「權利」,持有選擇權的買方可以選擇執行或是不執行,不像期貨必須強制執行,結算雙方損益,因此選擇權買方需要向賣方支付「權利金(Premium)」,另外在 BitMEX 的規則中,選擇權都必須抵押全額的保證金(Fully Margined)。

舉 Bob 與 Mike 作為例子, Bob 是投資者, Mike 則為造市商(BitMEX 中僅有造市商可以賣出 Up Contract ,投資者只能買入 Up Contract),比特幣市價依然設定為 9.000 美元,如果 Bob 支付 20 美元作為權利金向 Mike 買入了一個比特幣選擇權買權(Up Contract),並且抵押 9,000 美元的保證金,到期日為「三個月後」,「執行價」訂為 9,180 美元。

則三個月後,假設比特幣價格上漲到 9,300 美元, Bob 依據合約可以用 9,180 美元的價格向 Mike 購買,淨獲利則為 100 美元(9,300 – 9,180 – 20),相對 Alice 由於是選擇權賣方,損失會達 100 美元。

反之,如果市場價格下跌至 8,500 美元, Bob 則可以選擇不執行這一項權利,單純損失 20 美元的權利金,由於這一個合約可以協助 Bob 的損失控制在 20 美元以內(市價低於 9,180 則可以選擇不執行),因此需要向賣方支付權利金,這類型的商品能提供較為保守的投資者安全地參與市場波動,但執行價通常會高於市價,大多時候獲利並不是那麼容易。

期貨市場帶來破壞性的交易結構革新

不同於傳統的加密貨幣市場,投資者只能透過買進賣出現貨來獲利,期貨市場可以提供投資者更多的投資策略,期貨合約可分為「價格發現」、「避險」以及「槓桿」三大主要功能,均在現今的加密貨幣市場發揮極為重要的作用。

價格發現(Price Discovery)

由於期貨合約具有「到期日」,代表投資人預期三個月後的市場價格,因此常常作為「價格發現」的指標,舉例來說,如果永續合約現價為 9,000 美元,三個月後到期的合約價格為 9,200 美元,另外六個月後到期的合約價格為 9,600 美元,呈現遠期的價格高於現價,代表當下投資人相當看好市場,反之如果遠期價格低於現價,代表投資人可能看空市場。

避險(Hedging)

「避險」指的是持有比特幣的投資人,透過期貨市場先放空比特幣,以減少當比特幣下跌的損失,這項策略則相對少用,屬於傳統商品市場比較常用的策略,發展較為早期的加密貨幣市場仍以猜多與猜空的投機性質較為濃厚。

槓桿(Leverage)

「槓桿」策略可分為作多與反向作空,「槓桿作多」策略在市場波動極低的時候相當適合,例如比特幣在 3,500 美元至 4,000 美元的時期,每天的波動不到 2% ,當時市場交易量雖然冷清,但期貨市場也出現許多人透過放大槓桿的方式來倍化獲利;

「槓桿放空」是最常見的期貨策略,根據 FED 的研究員表示,2017 年比特幣反轉的關鍵因素在於期貨市場提供了投資者「放空」管道,一反過去投資人只能靠買入獲利的方式,導致 2017 年到 2018 年的崩盤風潮,可以說期貨市場的出現破壞了加密貨幣市場的牛市,使得現在的交易策略更加複雜。

芝加哥商品交易所(CME)機構期貨市場準確嗎?

除了網路平台上的期貨市場,美國正規的商品交易所也有兩間提供了比特幣的期貨市場,分別是芝加哥期權交易所(Cboe)以及芝加哥商品交易所(CME),由於 Cboe 已經關閉比特幣期貨市場,然而許多人也很好奇:「正規的 CME 所推出的比特幣期貨市場對現在的市場有影響嗎?」,關於這一項問題,我們在先前的文章已經探討過,證實 CME 的期貨市場僅僅是落後指標,不具價格指標性。(文章可以參考:芝商所比特幣期貨成交量創下新高,是比特幣進入牛市的訊息嗎?

如果你也是想要進入加密貨幣市場的投資者,除了現貨市場,不妨參考影響力更大的期貨市場,或許上述提到的合約工具能符合你的需求。

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