【MICA RESEARCH】Fed 升息循環恐延長，加密市場須更多時間復甦

比特幣上週持續在 29,000 美元區間盤整中，以太幣也沒有成功突破 1,900 美元價位，雖然經過前兩週的市場大換手，目前看起來大多投資者都按兵不動，市場沒有看到太多的起色，氣氛相當冷清，加密幣市場相較於美國道瓊指數連續 13 個交易日上漲遜色不少，但是加密幣概念股 Coinbase 股價卻快速來到每股 100 美元，意味著大量資金都流入美股進行拉抬。

隨著加密市場趨於冷靜，迷因幣（MeMe Coin）熱潮也跟著消退，最具代表性的 PEPE 上週跌幅就達到 13%，其他動物系列的迷因幣也都有較大幅度的修正，投機資金已經逐步撤出迷因幣的市場，主因還是在於玩家對於這類主題的加密幣已經失去了新鮮感，現在大多都是同一套預售、炒作再倒貨的模式，重複性太高難以維持這個商業模式。

但 DeFi 圈近期的創新卻令人印象深刻，特別是 MakerDAO 近期又決議將 DSR 存款利率調高至年化 8% 來吸引存款，不少人質疑這項提案的可行性，認為 MakerDAO 是否想透過高利率來吸引存款形成龐氏騙局，而且 8% 還是當年 FTX 活存利率，很難令人不去聯想這個數字背後的意義。

雖然說是 8% 年化利率，但也只有在 DSR 利用率低到一定程度時才給出 8% 年化利率鼓勵資金流入，只要利用率超過 65%，利息就會降至 4.16%，剩餘 35% 部位將不計息，如果 MakerDAO 將 100% 全數拿去買美國債券，債券殖利率可以高達 4.8%，獲利空間還是不少，但也可以從這項更新推斷目前 DeFi 資金流出的狀況仍然持續當中。

再來談談加密產業的壞消息，紅杉資本（Sequoia Capital）決定大砍 65% 加密幣相關的創投基金規模，並且解僱 33% 人力，包含先前決議投資 FTX 的合夥人，這些動作等於宣布紅杉資本未來投資加密新創公司將會非常小心，甚至是幾乎不投資加密新創公司，就我們近期的觀察還沒有看到成功拿到新一輪大融資的加密公司，除了創投市場自己經歷資金寒冬之外，對加密企業更是雪上加霜。

為什麼呢？紅杉資本這項舉動對其他中小型創投更有指標性，會讓機構資金投資加密幣新創意願降低，再說現在創投的題材早已經從 Web3 或是加密幣轉為 AI 應用，比起投資加密新創，創投現在提案 AI 商業應用拿到許可的機會高太多了，加密新創產業目前正面臨一個艱困的環境。

除了這些市場變動以外，Fed 上週也宣布升息一碼，將基準利率提升至 5.25% 至 5.50% 之間，美國也公布了讓市場大感意外的 2.4% GDP 季成長，均顯示美國經濟狀況仍然非常不錯，這是否會影響到 Fed 對於利率政策的考量呢？我們來進一步談談。

A. 07 月 25 日 Coinshares: 比特幣投資產品吸引 2021 年以最高的資金流入量

根據 Glassnode 的估計，在目前所有的比特幣 1950 萬供給量中，長期投資者目前持有 1452 萬 BTC，這個數量是歷史新高，相對僅有 25% 比例是短期持有者或是投機者，這項統計的方式是分析鏈上數據，找出持有比特幣超過 155 天的錢包地址，並將這些金額加總，發現累積數量不斷在創下歷史新高。

即使比特幣過去一個月以來都在 29,000 與 31,000 美元間徘徊，鏈上數據仍然顯示長期投資者持續在買進比特幣，另外過去幾週大型機構向 SEC 申請比特幣現貨 ETF 也可能是原因之一，包含 BlackRock 、 Invesco 、 WisdomTree 、 VanEck 與其他基金公司，如果要推出比特幣商品的話，就有可能購入比特幣作爲儲備。

值得注意的是這項指標無法預測未來的市場走向，僅能說明目前的資金結構變化，長期持有比特幣的數量越來越多，這些人也可以賣出比特幣，不代表會繼續買入比特幣，甚至遇到價格崩跌時賣得更兇，但這代表願意長期持有比特幣的數量正在增加，市場投機氣氛正在降低。

B. 07 月 27 日 Fed 宣布升息一碼，符合市場預期

Fed 今天凌晨在 FOMC 利率決議中宣布升息一碼，將基準利率從 5.00% 至 5.25% 提升至 5.25% 至 5.50%，結果符合市場預期，但投資人事前都知道 Fed 這次會升息一碼，他們關注的是後續 Fed 政策方向，很可惜的是 Fed 這次並未有新的言論出現，跟過去數度提到的政策方針沒有太大差異。

未來方向無非是目前通膨距離長期目標 2% 仍有一段路要走，Fed 會視實際經濟數據進行判斷，但 Fed 這次將預計「適度」修正為「溫和」，從過去認為美國經濟會衰退改為經濟溫和成長，委員會普遍認為美國經濟軟著陸機率相當大，不再抱持過去會衰退的悲觀情緒。

但 Fed 也沒說死七月會是最後一次升息，甚至有些分析師解讀 Fed 在九月還會再次息，讓基準利率達到 Fed 先前預期的 5.50% 至 5.75%，從這次釋出的訊息判斷 Fed 自己也不知道未來是否會再升息，仍然要看美國企業的財報表現以及下一季的經濟數據，總之這次 FOMC 會議幾乎沒有驚喜，市場反應也沒有太大。

C. 07 月 28 日 MakerDAO 提案暫時將 DSR 存款利率提升至最高年化 8%

為了吸引更多 DAI 穩定幣資金，MakerDAO 社群今天通過一項 EDSR 提案，標榜依據 DSR 協議的使用率來動態調整 DAI 存款利率，當 DSR 協議使用率低時，利率最高可以調整至年化 8% 來吸引資金流入，最低利率會發生在使用率 65% 時，屆時利率將下降至 4.16% 。

許多人看到這麼高年化利率，肯定會質疑是否又是一個龐氏騙局的開始，提案者 Rune 強調該提案不會讓高利率長時間持續，正常來說 DSR 使用率會是 100%，其中 65% 產生高額利息沒錯，但其餘 35% 資產將不會有利息產生，而 DSR 存款資金中的 85% 將會用於投資現實世界資產，大多是美國國債，剩餘 15% 則是放入 Coinbase 進行質押產生利息。

這也代表 MakerDAO 借款人仍然有利可圖，但短期內利息支出也會減少他們的淨收入，目前市場對此反應良好，從 7 月 16 日發出提案後，MakerDAO 代幣週漲幅達到 16%，投資者認為這會吸引更多人使用 DAI 並將其投入 DSR 賺取利息，為貸款資金池提供更高的流動性。

修正降息預期，美國升息循環可能比想像中更長

上週四美國公布第二季的 GDP 成長率季增率達 2.4%，遠超市場預期，大多數經濟學家都認為美國的經濟成長會因為高利率環境而成長趨緩，但從這份 GDP 數據辨別美國經濟尚未出現趨緩，甚至是一堆分析師預期的衰退現象，意味著 Fed 從去年三月開始的激進升息尚未導致美國經濟步入衰退。

對於這項反教科書現象，有報告將其歸因於美國這兩年的「美國製造」政策，特別是半導體製造業回流，迫使像是台積電、英特爾以及其他基礎建設公司進駐美國蓋新廠與擴張產能，使得美國營建業的生意好得不得了，多個城市都爆發缺工問題，可以說美國間接靠這招挺住高利率環境的負面衝擊。

另外我們先前提過多次的疫情後報復性旅遊潮所帶動的觀光旅遊業也是主因之一，從現有數據來看不管是經濟活動還是就業市場都指向美國經濟有其強韌性，於是就有分析師開始計算美國民眾在疫情期間所累積的存款預計會在何時花完，屆時他們的消費力將會減弱，再經過一季便會反應在零售股的財報上，這時美國經濟衰退的警鐘才會響起。

但也有媒體反駁雖然經濟成長強勁，但美國通膨指數繼續回落，首先是最新的五月物價指數年增 3%，核心物價指數年增 4.8%，另外核心消費者指數（PCE）年增率回落至 4.1%，都遠低於預期，說明通膨還是走向趨緩的方向，考慮到汽車價格與租金價格未來都會下跌，美國通膨問題有高機率軟著陸，成功達到消滅通膨同時保有經濟成長的狀況。

這是個平衡的問題，我們更偏向 Fed 會將經濟成長納入更多的考量，通膨確實在走緩，但確切降息的時間會比我們預期得更久，原先市場是預期明年第一季末開始降息，現在利率期貨市場有越來越多交易員對賭明年第二季中才會降息，也就是說 Fed 會為了徹底消滅通膨而把升息循環拉得更長，例如連續看到三個月通膨年增率低於 2%，甚至需要更多月份數據來佐證通膨已經消失。

然而從目前美國經濟的強韌程度來看，民眾仍有穩定的收入來源與資產，觀光產業與營造產業都有很好的生意，當民眾有錢且期望薪資成長，要說通膨降溫實在不太可能，雖然說軟著陸的確有可能，但不會是 GDP 成長率季增 2.4% 這種誇張數據，以台灣今年預期的 GDP 成長率 1.5% 還比較有可能，更符合現實的數據可能是 1% 以下。

假設我們使用以上的預期去判斷加密市場，考慮到強韌的美國經濟可能推遲 Fed 降息時程，搭配創投基金已經把焦點從加密幣轉為 AI，加密產業應用上的發展會因此放慢，加密幣牛市可能真的得等到 2025 年才能重返歷史新高的 60,000 美元區間，投資者必須有些耐心，目前市場價格長時間跟著美股大盤與道瓊漲上去，恐怕還得低迷一段時間。