Naver 收購 Upbit 母公司，韓國最大加密幣交易所將赴美 IPO

作者：Zen，PANews

韓國科技業與加密業迎來迄今最大規模的一次融合。 11 月 26 日，韓國網路巨頭 Naver 宣布已同意收購韓國最大虛擬資產交易所 Upbit 的營運商 Dunamu 公司。

消息公佈後，Naver 股價在盤後交易一度上漲 7.7% 。 Naver 方面表示，此舉旨在「建構以數位資產為基礎的未來成長引擎」。這起收購案在正式宣布前數週已在韓國媒體間傳出風聲，並一度推高 Naver 股價。雙方高層據悉在幕後進行了多輪磋商，以彌合估值分歧和監管疑慮。

值得注意的是，就在市場對合併傳聞熱議之際，加密貨幣行情出現轉弱，整體市值從高點回落逾 1 兆美元。宏觀環境的波動為這筆交易增添了不確定性，但雙方最終仍選擇攜手。

Naver 與 Upbit 合併，韓國超級金融平台呼之欲出

根據 Naver 當日提交的監管文件，收購將透過 Naver 的金融科技子公司 Naver Financial 進行，每 1 股 Dunamu 股票可交換為 2.54 股 Naver Financial 新發行股份。以此交換比例計算，Dunamu 的股權估值約為 15.1 兆韓元（約 103 億美元），Naver Financial 約為 4.9 兆韓元（33.47 億美元）。

此次併購將使 Dunamu 透過換股方式成為 Naver Financial 的全資子公司。交易完成後，Naver 對 Naver Financial 的持股比例將從目前的約 70% 大幅稀釋至 17% 左右。 Dunamu 創辦人兼董事長 Song Chi-hyung 因持有 Dunamu 大量股權，屆時名義上將成為 Naver Financial 最大股東，但他和副董事長將把手中超過半數的投票權委託給 Naver 行使，以確保 Naver 對合併後金融子公司的控制權（約 46.5% 的投票權）。

也就是說，雖然形式上是 Dunamu 作為大股東併入 Naver Financial，但實際控制仍掌握在 Naver 公司手中。這種安排在保護 Naver 股東權益的同時，也讓 Dunamu 管理階層透過持股成為重要利害關係人，為後續整合奠定基礎。

依照雙方公佈的初步時間表，Naver Financial 和 Dunamu 計劃分別於 2026 年 5 月 22 日召開股東大會，就換股合併方案進行表決。若股東批准，預計最終換股交割將在 2026 年 6 月 30 日完成。交易還需通過韓國公正交易委員會（FTC）的反壟斷審查，以及金融監管機構對主要股東變更的批准。

為保護中小股東利益，方案設定了異議股東回購請求權－異議者可在 2026 年 5 月 22 日至 6 月 11 日期間以每股 117,780 韓元的價格要求公司回購其所持 Naver Financial 股票。如果行使回購權的金額總計超過 1.1 兆韓元（約 7.51 億美元）且雙方不調整方案，交易可能告吹。

不過以當前市場反應和兩公司前景來看，大規模股東異議的可能性不高。在監管方面，由於 Upbit 在韓國加密交易市場佔據主導地位，FTC 可能會對合併後的市場集中度進行嚴格評估，尤其關注是否損害消費者利益。但也有觀點指出，將 Upbit 納入與政府關係良好的 Naver 旗下，反而可能降低監管阻力。整體而言，在韓國政府近年逐步完善加密貨幣監管、態度相對轉暖的背景下，此樁併購的政策風險正逐漸下降。

Naver 與 Dunamu 的「聯姻」被視為韓國科技與金融版圖重塑的一大里程碑。身為韓國「網路巨頭」兼國民級入口平台，Naver 近年來在支付、雲端運算、人工智慧、內容等領域頻頻擴張。此次收購完成後，Naver 將把加密資產交易這一新興領域納入版圖，而 Upbit 則可藉助 Naver 龐大的用戶生態賦能。雙方計劃打造集搜尋、通訊、支付和虛擬資產交易於一體的綜合性超級平台，將數位資產融入韓國人日常生活的各個層面。

具體來說，Naver 目前擁有超過 18 兆韓元年度交易額的 Naver Pay 支付平台，預計將與 Upbit 的加密交易功能打通，為用戶提供從法幣到加密貨幣的一站式金融服務。而在 Naver 金融部門長期研究的與韓元錨定的穩定幣方面，收購完成後無疑將加速這項計畫落地。此外，雙方計劃未來五年投資 10 兆韓元（約 68 億美元），建構基於 AI 與區塊鏈融合的下一代金融基礎設施。

值得一提的是，就在收購事宜官宣後，Upbit 於當地時間 2025 年 11 月 27 日 04:42 左右，價值約 3,681 萬美元的 Solana 網路相關資產轉移至未知外部錢包。 Upbit 表示已確認資產被竊事件的損失規模，並計畫全額使用 Upbit 持有資產進行彌補，確保用戶資產不受任何影響。

危機：加密市場疲軟與唯一挑戰者 Bithumb

作為此次收購的主角，Upbit 目前是韓國虛擬資產交易領域當之無愧的龍頭。根據韓國金融監督院（FSS）的統計數據，2025 年上半年 Upbit 平台累計交易額高達 833 兆韓元（約 6,420 億美元），佔全國加密交易總量的 71.6% 。

這一市佔率使 Upbit 幾乎處於事實上的壟斷地位，緊隨其後的老牌交易所 Bithumb 同期交易金額為 300 萬億韓元，市場佔 25.8%，其餘本土平台合計僅佔不到 3% 。而放眼全球，憑藉韓國用戶的狂熱投資，Upbit 也常年躋身全球加密貨幣交易量排行榜前列。

不過，與 2024 年相比，Upbit 在本土市場的統治力出現了一定程度下滑。這項變化與主要競爭對手 Bithumb 的回升密切相關。 Bithumb 曾在 2023 年因經營和合規問題導致市佔率跌至個位數，但自 2024 年起實施零手續費等激進策略吸引散戶，市場佔有率迅速攀升。韓媒體 KoreaTechDesk 引述 The Block 數據稱： 2025 年第三季 Upbit 總成交量約 2,864 億美元，比去年同期略有增加；然而 Bithumb 成交量從去年的 47 億美元暴增至 128.1 億美元。

有分析人士指出，Bithumb 為籌備自身上市而在近年來積極爭奪用戶和交易量，韓國加密交易市場正從「一超多弱」向「兩強並立」演變。但即便如此，Upbit 領先 Bithumb 仍有約 40 個百分點的巨大差距。在 Naver 收購消息傳出後，圍繞兩家公司估值的爭論一度甚囂塵上，顯示市場認可 Upbit 相對更高的溢價和龍頭地位。

更值得關注的是整體市場熱度的變化——交易量指標較去年大幅下滑。 2024 年底韓國加密市場曾出現一波瘋狂行情：據統計，2024 年 12 月 3 日 Upbit 單日成交額飆升至 274.5 億美元，創下歷史峰值，約為平日水平的十倍。然而，這「瘋狂之夜」過後，市場情緒急轉直下，2025 年進入降溫通道。 2025 年 11 月 Upbit 日均交易額僅約 17.8 億美元，較 2024 年末的高點暴跌了 80% 。其交易量已連續四個月下降，並趨於 20 億～40 億美元區間窄幅波動。

Upbit 近期交易量和市佔下滑，是多種因素共同作用的結果。除 Bithumb 發起強力挑戰外，監管環境變化和投資偏好轉移可能才是更重要的原因。

2025 年下半年，韓國金融情報部門（FIU）對 Dunamu 開出約 352 億韓元罰單，理由是 Upbit 在客戶身分識別等反洗錢規定上存在違規，並對其部分業務處以三個月停業整頓的處分。這事件對 Upbit 品牌形象和新增用戶成長造成了一定影響。

此外，今年以來韓國股市出現罕見的大牛市，大批散戶資金從幣市回流股市，被戲稱為「韭菜回歸良田」。以 AI 概念股為代表的科技板塊引爆行情，韓國 KOSPI 指數年內累計上漲逾 70%，多次刷新歷史高點。不少過去熱衷討論山寨幣的年輕投資者，如今在 Kakao Talk 聊天群和 Naver 論壇上談論的都是「AI/半導體概念股」。

股票市場分流投機資金和關注度，與加密貨幣產業全球行情趨冷也密不可分。在加密市場從 2024 年開啟強力反彈後，今年夏季韓國散戶投資熱情達到高點。然而行至今年 Q4，全球加密貨幣市場再度轉弱，這一宏觀背景無疑也拖累了以散戶為主導的韓國幣市情緒。

下一站，劍指那斯達克上市？

在合併消息傳出後，市場高度關注 Upbit 母公司的上市動向。事實上，Dunamu 的 IPO 傳聞由來已久。早在 2021 年加密牛市時期，Dunamu 估值一度飆升，創辦人 Song Chi-hyung 晉身韓國富豪榜前列，業內便猜測公司有上市計劃。

但由於彼時監管環境不明朗，Dunamu 並未有進一步舉動。此後 Dunamu 透過定向增資引入了包括 Kakao 、 HYBE 等策略股東，暫時緩解了資本需求。而當 Naver 收購 Dunamu 的消息曝光後，其赴美上市被重新提上日程。

根據《彭博社》報導，Upbit 計劃在與 Naver Financial 合併完成後，以那斯達克為目標市場進行首次公開募股（IPO）。這項消息由彭博在 11 月 24 日率先披露，表示合併完成後 Upbit 將著手籌備赴美上市事宜。

雖然 Naver 和 Dunamu 雙方均未正式回應此計劃，但多家主流媒體從不同管道證實了這一戰略意圖。韓國《首爾經濟日報》報導稱，合併後的新公司可能尋求在那斯達克掛牌，估值或高達 340 億美元。若消息屬實，這將使其有望成為亞洲首家登陸美國資本市場的大型加密交易所。

值得一提的是，Upbit 的主要競爭對手 Bithumb 同樣在規劃赴美上市。 Cryptonews 披露，Bithumb 正力爭搶在 Upbit 之前，計劃最早於 2026 年登陸 Nasdaq 。兩大韓國交易所的「上市競賽」，也顯現出韓國加密產業希望走出韓國，走向國際舞台並贏得全球投資者認可的野心。

從目前情況來看，Naver 對 Dunamu 的收購並未削弱後者的上市動力，反而為其 IPO 創造了更成熟的條件。透過合併，Dunamu 將成為 Naver 金融部門的一部分，在公司治理和財務透明度上與上市公司接軌，為未來 IPO 掃清了一些障礙。 Naver 的背書，也有助於提升國際投資人對 Upbit 業務模式的信心。

此外，今年以來美國資本市場對大型加密公司的接受度逐漸提高，Circle 、 Bullish 、 Gemini 和 Galaxy Digital 陸續上市，Coinbase 更是被正式納入標普 500 指數，成為第一個進入 S&P 500 的加密交易所。

Upbit 選擇此時搭上這波產業東風，也正是順利登上那斯達克舞台的最佳時機。

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