比特幣 3 個月跌 18% 熊來了？Glassnode：健康修正、並非寒冬將至

比特幣近 3 個月跌逾 18%，從投資人情緒低迷，再到加密貨幣概念股同步走弱，市場對於「加密寒冬即將來襲」的恐懼日漸升溫。對此，Glassnode 和 Fasanara 在最新報告中指出，多項指標顯示，這波回檔更像是「牛市中場調整」，而不是長期下行趨勢的開端。

根據 Glassnode 與 Fasanara Digital 最新報告，比特幣自 2022 年週期低點以來，已累計吸引超過 7,320 億美元的淨新增資本。

報告指稱，本輪週期的資金流入規模超越過往所有比特幣週期的總和，並將比特幣的「實際市值（Realized Cap）」推升至約 1.1 兆美元；而比特幣現貨價格也從 1.6 萬美元一路攻高至 12.6 萬美元。

「實際市值」反映鏈上實際投入成本的資金量，通常會在「加密寒冬」來臨時率先轉弱，但這一指標目前絲毫沒有收縮跡象。

比特幣的波動性也印證了這一點。

報告提到，比特幣的一年期「實際波動率（Realized Volatility）」從 84% 下降到約 43%，背後反映的是市場流動性增強、 ETF 參與度提高，以及使用現金保證金的衍生品部位增多。

歷史經驗顯示，「加密寒冬」通常始於「波動率攀升、流動性乾枯」之時，而不是在波動率腰斬的情況下發生。即便如此，本輪週期還有一個獨特之處：比特幣與 IBIT 選擇權市場中，「賣出買權（Call Overwriting）」策略愈趨盛行，持續壓抑幣價波動度，進一步削弱了過往「波動與價格」之間的傳統聯動關係。

Glassnode 指出，ETF 的市場活動亦未出現「牛市觸頂」的跡象。報告顯示，現貨 ETF 目前持有約 136 萬枚比特幣，約占流通供應量 6.9%，自上市以來貢獻了約 5.2% 的淨流入。在過去的「加密寒冬」中，ETF 通常會轉為淨流出並持續失血，目前這兩種情況均未出現。

另一方面，礦業股的整體表現也不符合熊市特徵。在比特幣回檔期間，CoinShares 比特幣挖礦 ETF（WGMI）卻上漲超過 35% 。歷史上，「加密寒冬」初期最先被壓垮的往往是礦商，因為挖礦收益惡化會迅速吞噬企業獲利。

Glassnode 認為，比特幣這次回調的模式，更符合歷史上的「週期中期行為」，也就是市場在繼續上漲前，必須經歷一次洗盤。

比特幣在 2017 年、 2020 年和 2023 年都曾出現過類似的回調，而且通常都伴隨衍生品市場去槓桿化或全球流動性緊縮，但最終都只是重置了市場倉位，而非結束週期。

更重要的是，比特幣目前仍更接近今年的高點 12.4 萬美元，而非低點 7.6 萬美元。歷史上的寒冬期間，比特幣通常會趨向底部盤旋，並伴隨已實現虧損累積、長期持有者行為轉弱，而現階段的市場卻完全不具備這些特徵。

Glassnode 總結稱，實際市值創高、波動度持續下滑、 ETF 買盤強勁，這些指標皆表明，市場在經歷強勁的資金流入週期後，正處於健康的盤整階段，與「加密寒冬」的開端截然不同。