來源：David Christopher，Bankless
編譯及整理：BitpushNews
回顧加密產業在 2025 年的成長，Hyperliquid 是一個無法迴避的焦點。
該交易以一場史詩級的空投和價格表現結束了 2024 年，吸引了大量加密推特用戶再次關注該產品。
而在 2025 年底，它已完全蛻變——成為了一個打破常規的平台，在整個加密生態中收入排名第四，總收入超過 6.5 億美元，並一度佔據了 70% 的永續合約交易量。
如果你沒有持續追蹤 Hyperliquid 的每一步，這種突破性的成功可能看似憑空出現。但這個平台的征服之路是精心設計、非傳統成長策略和實至名歸的外部認可的產物。
以下是 2025 年 Hyperliquid 發展歷程全回顧（以及為什麼它將在 2026 年真正受到考驗）：
2025 年第一季：加密原生的優勢
Hyperliquid 快速成長的一年，始於對「真正緊跟產業脈動」的深刻提醒。
當 TRUMP 代幣在 1 月推出時，Hyperliquid 幾乎立即上線了永續合約，搶在其他交易所之前，並開啟了它作為「預發行代幣交易首選場所」的連勝紀錄。
當然，它之所以能迅速行動，部分原因是它沒有受到大型交易所保護用戶和公司的「企業護欄」的阻礙。
但一個重要的因素在於它堅定地「洞悉內情」——因為它團隊與鏈上動態緊密交織，能夠發現機會，並認識到率先上線這些代幣所能獲得的優勢。這鞏固了 Hyperliquid 作為在現有巨頭反應過來之前交易新資產的首選場所的聲譽。
2 月份，HyperEVM 發布——這是建立在 HyperCore（Hyperliquid 的交易所引擎）之上的通用智慧合約層。儘管它花了一些時間才找到立足點，但其成功沒有任何自上而下的激勵計劃。這意味著，當它在第二季度步入正軌時，它已經建立了一個核心用戶群，這些人留在那裡不是為了「擼毛」刷獎勵，而是因為他們相信該鏈的願景，並希望利用其獨特功能（例如與 HyperCore 的互通性），而不是僅僅為了提取激勵。
HyperEVM Feb 2025 is pretty unrecognizable compared to HyperEVM Dec 2025
A case study on how much an ecosystem can change in less than a year. Funny to read this a year later and see all the change in the Hyperliquid ecosystem + what pieces remain
On the lending side, we had:… https://t.co/OLjHWlOlqf
— Charlie.hl (@0xBroze) December 9, 2025
2025 年第二季：全面爆發
市場的關注度比大多數人預期的來得更快。除了 HYPE 代幣從 4 月份的低點上漲了近 4 倍之外，到 5 月份，Hyperliquid 佔據了所有鏈上永續合約交易量的 70%——對於一個零 VC 支援、零代幣激勵的平台來說，這是一個驚人的數字。
HYPE 代幣的高點、 HyperCore 活動的爆炸性增長以及 HyperEVM 生態系統的發展，都在傳播 Hyperliquid 的故事。
隨著市場恢復生機，Hyperliquid 流暢的用戶體驗（UX）和深厚的流動性捕捉了大量的訂單流，總交易量攀升至 1.5 兆美元。
如前所述，HyperEVM 也同時步入正軌，其總鎖定價值（TVL）從 4 月份的 3.5 億美元增長到 6 月中旬的 18 億美元，這得益於項目（如 Kinetiq 、 Felix 和 Liminal）的推出以及用戶對新賺取機會的探索——所有這些都在後台持續燃燒 HYPE 代幣。
在這種快速增長中，Hyperliquid 似乎無處不在。
它出現在全美電視節目中，被彭博社報道，成為 CFTC 政策對話的焦點。這個交易所變得不容忽視。
CNBC did an interview with @novogratz and he was asked about altcoins:
+ New ecosystems need strong narratives
+ He used Hyperliquid as an example: a decentralized Binance that transparently uses exchange profits for token buybacks
+ Note: Galaxy Digital owns HYPE
Hyperliquid pic.twitter.com/aVnPKqOy7H
— steven.hl (@stevenyuntcap) May 16, 2025
2025 年第三季：勢頭巔峰與分化開始
第三季開始，有一個訊號顯示 Hyperliquid 的基礎設施正在其自身生態系統之外變得不可或缺。
Phantom 錢包繞過了基於 Solana 的永續合約平台，選擇透過建構者代碼（builder codes）整合 Hyperliquid 。建構者代碼是 Hyperliquid 的一種機制，允許外部平台透過將交易路由到 HyperCore 來賺取費用。
Rabby 緊跟在後。然後是 MetaMask 。
大量行動交易應用程式都透過建構者程式碼上線。
總而言之，透過這些集成，「合作夥伴」已賺取了近 5,000 萬美元的費用，路由了 1,580 億美元的交易量。
隨後，在 9 月份，爆發了 USDH 競標戰——這揭示了 Hyperliquid 變得多麼有價值和知名。
問題很簡單：Hyperliquid 在其跨鏈橋中持有 Circle USDC 供應量約 8% 的份額，每年向直接競爭對手（Coinbase）洩露約 1 億美元的收益，而 Hyperliquid 自身生態系統卻無法回收這些收益。發行原生穩定幣可以解決這個問題，有可能將每年 2 億美元的收入重新導回 Hyperliquid 。
發行穩定幣的提案邀請發出，許多重量級選手參與競標。
Ethena 提供了 7500 萬美元的成長承諾和機構合作。 Paxos 拋出了 PayPal 和 Venmo 集成，甚至讓 PayPal 在推特上提到了 Hyperliquid 。
但最終，Native Markets 贏得了競標——這是一個由備受尊敬的 HYPE 貢獻者 Max Fiege 、前 Uniswap Labs 首席營運長 MC Lader 和 Paradigm 研究員 Anish Agnihotri 領導的團隊。
為什麼一個規模較小、資本不那麼雄厚的團隊能擊敗這些巨人？因為他們更受青睞，更符合 Hyperliquid 的精神：自舉、目標一致、並準備構建一些真正有機的東西——就像 Hyperliquid 本身建立起來時那樣。
Hyperliquid currently loses >$200m a year to firms who treat it as an afterthought at best.
I'm co-founding Native Markets to reclaim this value leakage for the ecosystem and to kickstart Hyperliquid's next chapter. pic.twitter.com/oU6RYXE4E9
— max.hl (@fiege_max) September 8, 2025
連鎖反應超出了 Hyperliquid 自身。 MegaETH 不久後宣布了其原生穩定幣計劃。 Sui 也在 11 月效法。
然而，USDH 也標誌著 HYPE 代幣在 9 月中旬達到了巔峰——也是競爭開始顯現的時刻。 Aster（CZ 支援的基於幣安的交易所）和 Lighter（一個以太坊 L2 永續合約平台）都透過激進的空投活動推出。交易量持續分散，Hyperliquid 的市佔率分裂，在撰寫本文時僅佔 17.1% 。
2025 年第四季：成熟與成長的煩惱
在 10 月份，期待已久的 HIP-3 上線，開放了 HyperCore 上的無需許可上幣，推動了交易所的擴張和去中心化。
任何質押 50 萬枚 HYPE 的人現在都可以部署自訂市場，例如：
- 來自 Unit 的 Trade.xyz 和 Felix Protocol 的股票永續合約
- 使用 Ethena 等協議生息抵押品（如 sUSDE）的永續合約市場
- 透過 Ventuals 等平台提供 SpaceX 或 Anthropic 等非上市公司合成曝險的市場
然而，儘管 HIP-3 推出，HYPE 代幣價格仍從 9 月的高峰下跌了近 50% 。
原因何在？除了市場環境和競爭之外，有兩件事尤其突出。
首先，本季 Hyperliquid 遭遇了兩年多來的首次 ADL（自動去槓桿化）事件。在 10 月 10 日的市場崩盤期間，過度槓桿化的部位耗盡保證金的速度超過了清算引擎和 HLP（Hyperliquid Liquidity Provider）的吸收能力。該協議在 12 分鐘內觸發了 40 多次自動去槓桿化，強制減少獲利最多的部位以重新平衡帳本。儘管有人辯稱受影響的頭寸仍是 “綠色平倉”，但也有人爭辯稱該機制清算的比償還壞帳所需的更多。是的，系統保持了償付能力，沒有外部資金介入，但 Hyperliquid 像整個市場一樣，可能需要時間來從這次事件中恢復。
其次，在 11 月份，團隊代幣解鎖開始。儘管解鎖總量低於預期，但這種歸屬安排可能也導致了 HYPE 的表現不佳。拋售量很小——只有 23% 流向了 OTC 櫃檯，而 40% 被重新質押——但未來解鎖的速度仍不清楚。我的解讀是，核心團隊可能仍在確定時間表，以平衡貢獻者公平與生態系統健康。但對於一個以透明和「誠實」著稱的協議來說，這種不明確性可能會引起市場不安。
Hyperliquid 的首次解鎖在鎖定期結束後釋放了 175 萬枚 HYPE，但未來團隊解鎖的速度尚未完全披露。
永續合約的試煉場
儘管市場和交易活動有所降溫，但在試圖理解 Hype 表現不佳的原因時，我們不應忽視永續合約生態已經隨著 Hyperliquid 自身發展而發生了深刻演變。
Lighter 和 Aster 只是鏈上競爭的兩個例子。儘管它們的交易量可能因空投獵取行為而被誇大，但它們確實提供了真實的選擇。
在鏈外領域，Coinbase 的永續合約產品很快就會與 Robinhood 在此領域的佈局形成競爭。隨著永續合約繼續走向主流，更多競爭者將會出現。
換句話說，Hyperliquid 正處於其試煉階段，並將持續到 2026 年。
問題不在於它在 2025 年是否真的取得了顯著成就——它確實取得了。問題在於，隨著這個領域變得擁擠，這個交易所能否證明其透過建構者程式碼等整合方式和類似 HIP-3 的去中心化模式實現成長的路徑仍然具有優勢。
讓他們走到今天的是打造了更好的產品和更好的生態系統，並且沒有走捷徑。讓他們持續領先的，將是再一次做到這一點。
（以上內容獲合作夥伴 PANews 授權節錄及轉載，原文連結 | 出處：BitpushNews ）
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