吳說作者 | 吳卓鋮

本期編輯 | Colin Wu

就現階段而言,MicroStrategy 在幣圈已是街知巷聞的比特幣「梭哈大哥」,儘管加密貨幣市場今年暴漲又暴跌,這家公司依然持續加倉比特幣,過程中甚至不惜發「垃圾債」發售 10 億美元股票,只為了籌資買比特幣,策略是「長期持有比特幣」。不過,筆者就認為,真正值得我們關心的不是 MicroStrategy 還能買多少比特幣,而是它何時賣,這取決於它的利息支付能力。

MicroStrategy 的債務「子彈」

2020 年 12 月 9 日,MicroStrategy(那斯達克代碼:MSTR)宣布,發行本金總額為 6.5 億美元的可轉換優先票據,包含 5.5 億美元可轉債和 1 億美元期權,轉換日均為 2025 年 12 月 15 日。其中,可轉債票面利率為 0.750%,每半年付息。轉換價格約為每股 397.99 美元,相較 12 月 8 日普通股的收盤價 289.45 美元溢價約 37.5%。在扣除初始購買者的折扣和佣金以及發行費用後,此次票據出售的淨收益約為 6.35 億美元。

隨後,MicroStrategy 以約 6.5 億美元的現金購買了 29,646 枚比特幣,平均價格約為 21,925 美元。至此,MicroStrategy 共持有 70,470 枚比特幣,總成本約為 11.25 億美元,平均購買價格約為 15,964 美元。

2021 年 2 月 17 日,MicroStrategy 再次宣布發行本金總額為 10.5 億美元的可轉換優先票據,包含 9 億美元不計息可轉債和 1.5 億美元期權,轉換日均為 2027 年 12 月 15 日。轉換價格約為每股 1432.46 美元,相較 12 月 8 日普通股的收盤價 955.0 美元溢價約 50%。在扣除初始購買者的折扣和佣金以及發行費用後,此次票據出售的淨收益約為 10.3 億美元。

隨後,MicroStrategy 以約 10.26 億美元的現金購買了 19,452 枚比特幣,平均價格約為 52,765 美元。至此,MicroStrategy 共持有 90,531 枚比特幣,總成本約為 21.71 億美元,平均購買價格約為 23,985 美元。

2021 年 6 月 8 日,MicroStrategy 宣布發行 2028 年到期的本金總額為 5 億美元的垃圾債,票面利率為 6.125%,每半年付息,因此每年 6 月 15 日與 12 月 15 日須支付利息 1,531.25 萬美元。在扣除初始購買者的折扣和佣金以及發行費用後,此次票據出售的淨收益約為 4.88 億美元。隨後,MicroStrategy 以約 4.89 億美元的現金購買了 13,005 枚比特幣,平均價格約為 37,617 美元。至此,MicroStrategy 共持有 105,085 枚比特幣,總成本約為 27.41 億美元,平均購買價格約為 26,080 美元。

MicroStrategy 的股票「子彈」

2021 年 6 月 14 日,MicroStrategy 與代理人 Jefferies LLC 簽訂了公開市場銷售協議,通過 Jefferies 不定時發行總價不超過 10 億美元的普通股。第三季度財報顯示,截至 2021 年 9 月 30 日,MicroStrategy 通過 Jefferies 共出售了 555,179 股普通股,平均每股價格約為 727.64 美元,在扣除 450 萬美元的銷售佣金和費用後,此次股票出售的淨收益約為 3.995 億美元。而第三季度用於購買比特幣的總成本約為 4.2 億美元,至此,MicroStrategy 共持有 114,042 枚比特幣,總成本約為 31.6 億美元,平均購買價格約為 27,713 美元。

2021 年 12 月 9 日,MicroStrategy 宣布第四季度已購入額外的 8,436 枚比特幣,總成本為 4.96 億美元,平均價格為約 58,748 美元。至此,MicroStrategy 共持有 122,478 枚比特幣,總成本約為 36.6 億美元,平均購買價格約為 29,861 美元。

截止 12 月 9 日,銷售協議中所含的 10 億普通股仍有約 1 億美元可供出售。

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付息能力決定是否拋售

由於 MicroStrategy 剩下的 1 億「子彈」為出售股票所得,無需承擔利息成本,且目前總倉位平均成本遠高於市場價,因此不需要通過這 1 億美元來拉低成本價。換言之,如果後市比特幣上漲,MicroStrategy 即使不出售剩餘的 1 億股票也不會產生額外損失。而如果後市比特幣下跌,那用這 1 億美元抄底也是杯水車薪。因此,真正值得我們關心的不是 MicroStrategy 還能買多少比特幣,而是它何時賣,這取決於它的利息支付能力。

第三季度財報顯示,截止 9 月 30 日,MicroStrategy 本年度已支付利息 1,752 萬美元,這其中包括 6 月 15 日支付的第一張票據利息 206.25 萬美元。由此可以估算,MicroStrategy 從 2022 年起每年須支付利息至少 5020.75 萬(1752+206.25+3062.5)美元。

過去兩年,MicroStrategy 每季度的稅前利潤(EBIT)基本維持在 1,000 萬(不考慮比特幣減值損失)美元左右,即每年 4,000 萬美元。由此可見,如果營業收入不能持續增長,MicroStrategy 未來幾年的 EBIT 將無法覆蓋利息。屆時,公司只能通過繼續融資或者出售比特幣以償還債務。不過可喜的是,公司目前還有約 5,700 萬美元的現金,這可以保證它至少在明年 6 月 15 日之前不會出現財務困境。

考慮到明年美國 Fed 加息,彼時 MicroStrategy 也很可能沒有足夠的現金來支付後續的利息費用,一旦幣價暴跌而債務難以償還,公司將面臨清算。目前來看,由於利息支出已經達到公司營業收入所能承受的上限,未來四年公司不太可能通過債務融資。因此想獲得現金流就只有繼續向 SEC 申請出售額外股票或者出售比特幣兩種途徑,前者不會在短時間內實現,後者或成為唯一選擇。

一旦拋售出現,金額大概不會少於 5 億美元,因為 MicroStrategy 需要償還垃圾債以擺脫高昂的利息。但至多應該也不會超過 14 億美元,因為今年以前的投資成本價極低,一旦賣出恐怕很難以相同價格買回;今年 2 月的投資成本價雖高,但既無融資成本也無到期壓力,因此不必急於賣出。


(以上內容獲合作夥伴 火星財經 授權節錄及轉載,原文連結 | 出處:吳說

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