藍狐筆記 ｜DeFi 新手必看：簡單理解衍生品交易平台 GMX

GMX 目前的主要業務是永續合約和現貨交易。其中，合約交易零滑點是它的主要吸引點。其費用 為 0.1%，槓桿最高 50 倍，無 KYC 和地域限制。 GMX 不是訂單簿模式。在 GMX 的市場中，一方是流動性提供者，一方是交易者。流動性提供者和交易者之間是交易對手方。

流動性提供者將其資產存入流動性池中，成為交易者的交易對手方。目前池中有 8 種資產，目前 ETH 和 BTC 大約 50% 左右，穩定幣大約 48% 上下，剩餘 2% 左右是 LINK 和 UNI 。整體來說，以加密市場主流資產為主。流動性提供者通過鑄造或銷毀 GLP 進入或退出市場。

GMX 採用了 Chainlink 提供的預言機價格以及聚合市場主要交易所中的價格。它沒有採用 AMM 模式（xy=k），也沒有採用訂單簿模式（dydx 之類的）。通過採用預言機價格，利於實現其零滑點的目標。

GMX 的運營數據

GMX 是在 2021 年 9 月推出，在 Arbitrum 上到現在一年多，後來在 Avalanche 上也部署了版本。截止到寫稿時，其目前整體交易量超過 950 億美元，費用超過 1.3 億美元，整體用戶數超過 20 萬，月獨立用戶大約在 3 萬左右。此外，其 GLP 池超過 4 億美元，其中 Aribtrum 上超過 3.89 億美元，Avalanche 上超過 0.59 億美元。

GMX 如何吸引流動性提供者

由於 GMX 不是採用訂單簿的模式，那麼交易者的交易對手方是誰？GMX 交易者的交易對手方是 GLP 池。 GLP 池就是流動性提供者存入的資產。那麼，將資產存入 GLP 池對流動性提供者來說有什麼好處？

GMX 的流動性提供者提供流動性可以捕獲費用以及交易收益。這跟有些 DEX 項目主要依靠代幣激勵不同，它已經完成了冷啟動。這在整個 DeFi 領域還不多見。目前 dydx 還處於通過代幣進行大量激勵的階段。

上面也提到過，目前在 GMX 上的 GLP 超過 4 億美元，其中在 Arbitrum 上有 3.89 億美元，在 Avalanche 上 0.59 億美元。當前流動性提供者在 GMX 上提供流動性可以獲得如下收益：

• 從交易者的合約交易或代幣兌換中賺取 LP 費用（獲得其中的 70%，以 ETH/AVAX 支付）
• 從合約交易者的損失中獲得利潤（當然，如果交易者獲利，則也要承擔損失）
• 賺取 esGMX 的收入（代幣激勵部分）

此外，流動性提供者持有的 GLP 也是資產指數， 有相應的風險敞口。

當流動性提供者將資產存入池中，獲得一定數量的 GLP，它代表了該流動性提供者在池中的份額。這個份額不是代表一開始存入池中的資產（如 ETH）的份額，而是代表了池中各種資產的指數。當然，當流動性提供者退出時，也可以用指數中的任何資產（如 wBTC）完成退出。

GLP 的價格=資產指數的總價值/GLP 的總數量，其中資產指數的總價值也包括未平倉頭寸的未實現利潤或損失。總言之，GLP 包括一籃子的加密資產，是資產指數，因此本質上也是一種資產組合。它會根據池中資產價值的變化而變化，其中也包括池中資產的再平衡。

生成或銷毀 GLP 需要費用。費用的高低取決於指數中資產權重低於還是高於其目標權重。如果該資產低於目標權重，則它會鼓勵流動性提供者存入該資產，因此存入鑄造該資產的 GLP 生成費用較低，反之則費用較高。銷毀也採用同樣模式。其目標是實現當前權重逐步走向目標權重。

比如，目前 ETH 的目標權重是 35%，而實際權重只有 30.78%，那麼用戶此時存入 ETH，則鑄造 GLP 的費用較低，如果用戶退出獲得 ETH，則其退出費用較高；wBTC 的目標權重是 15%，而當前實際權重為 19.66%，那麼用戶存入的費用會較高，而退出為 wBTC 的費用較低）。

目標權重不是固定的，它會根據交易者的持倉量進行調整。比如如果交易者大量做多 ETH，那麼，GLP 會設置更高的 ETH 目標權重；如果大量做空 ETH，則穩定幣的目標權重設置會趨於更高。這種目標權重的變化，本質上也是 GLP 池內資產再平衡。

GMX 如何吸引交易者

如果沒有交易者，交易所就沒有根基。交易者是所有 DEX 持續發展的基石。那麼，GMX 對於交易者來說，有哪些吸引力？

對於交易者來說，合約零滑點是其主要的吸引點。此外，無須 KYC 、沒有地域限制以及鏈上的透明性也有其便利性和吸引力。目前 GMX 吸引用戶交易無須通過代幣激勵的方式進行，而通過產品本身來吸引，這說明其完成了冷啟動，有機會探索不用靠代幣經濟機制來吸引交易者的模式，這也算是有機發展的一種。

在實際交易中，交易者做多某個資產（如 ETH），交易者實際上並沒有借入 ETH，只是租借了 ETH 的上漲空間；交易者做空某個資產（如 wBTC），交易者實際上並沒有借入穩定幣，而是租借了穩定幣相對於 wBTC 的上漲空間。

當平倉時，如果交易者贏了，則 GLP 池向用戶支付資金；交易者輸了，則從用戶的保證金中扣除並轉移到 GLP 池中，兩者是交易對手方的關係。

GMX 的代幣經濟機制

GMX 的平台代幣為 GMX 。在其整個經濟機制中，交易者貢獻的費用是 GMX 背後價值的支撐。

GMX 持有者在質押 GMX 之後，可以獲得 30% 的平台費用、 esGMX 、乘數點（multiplier points）。其中 esGMX 可以獲得質押獎勵（類似於 GMX），也可轉變為 GMX（如果想在一年內提取，則需要扣除一定的比例）。乘數點可用來提升 GMX 質押的收益率，提升率=100*（質押的乘數點）/（質押的 GMX+質押的 esGMX）。

這裡的平台費用包括：交易費用（開倉或平倉倉位的 0.1%）、兌換費用（如果平倉需要兌換，收取抵押品的 0.2-0.8% 的費用）、借入費用（（所借資產/GLP 總資產）*0.01%，按每小時累計）、 GLP 生成或銷毀費用（根據該資產低於還是高於目標權重相關）。每週三進行費用分配。

剛才提到 GMX 代幣可以獲得平台交易費用的 30%，而剩餘的 70% 則分給 GLP（流動性提供者）。給 GLP 大部分平台收益，主要是因為流動性提供者承擔了 delta 風險和交易對手方風險。只有足夠的收益，才能激勵流動性提供者提供流動性。當有足夠多的流動性，也會帶來更好的交易者用戶體驗。 GLP 除了 70% 的平台費用之外，還可獲得交易者損失帶來的利潤、 esGMX 。

GMX 的潛在風險和可能局限

GMX 在熊市中有不錯的數據。但並不意味著它沒有潛在風險。其中的可能風險包括：

1. 交易對手方的風險

為了實現交易者的零滑點，GMX 通過 GLP 池將交易對手方的風險抗了下來，這也是它的潛在風險所在。它的邏輯前提是，作為交易者整體，一般來說，無法整體性的獲利。這是 GMX 獲得可持續性的重要前提，也是吸引 GLP 流動性提供者提供流動性的前提。如果這一點被打破，對於 GMX 來說，則會有較大的壓力。

例如，如果市場瞬間大跌，空頭交易者獲利豐厚。交易者的利潤來自於 GLP 池的支付。 GLP 池的中資產價值下跌，且使用穩定幣支付交易者的利潤，這樣 GLP 的整體 TVL 下降。與此同時，流動性提供者也遭受了損失，提供流動性的意願下降，這會導致 TVL 的進一步下降。雖然從整體來看，做空也不容易，但瞬間大跌會造成較大的損失。

為了應對這種突然的市場崩潰，GMX 也會對多空雙方的所有資產頭寸的實時淨敞口設置動態未平倉頭寸的上限，以防止出現極端情況（多空雙方的平衡，可以在一定程度上實現風險對沖）。不過，這在一定程度上會影響交易者的用戶體驗。此外，GMX 也需要將其從 GLP 池中積累的部分利潤用於應對突發的可能情況。

2. 引入更多的資產的難度較大

目前為止，GMX 上主要資產以 ETH 、 BTC 、穩定幣為主。利用預言機的模式對於較大規模流動性的資產問題不大，如果換成流動性較小的資產，在市場極端情況下，或者易受市場操控的情況下，可能會讓 GLP 造成大的損失。

為了控制風險，GMX 很難引入更多的較低流動性的資產，這讓它的擴展性存在一些問題。當然，如果從另外一個角度看，由於絕大多數的交易量不是來自長尾資產的交易量，而是來自主要資產的交易量，暫時無引入更多資產對其交易量的影響也不會很顯著。

結語

GMX 的模式不同於傳統 CEX 模式（也包括不同於 dydx 的模式），通過區塊鏈的透明性和開放性，它推動鏈上合約一種新模式的發展，一種流動性提供者和交易者互為對手方的模式。其模式的可持續性的前提是交易者作為整體在市場上很難取非常大的利潤。當然，由於交易者有多空雙方，作為流動性提供者的風險也在很大程度上被對沖。

Unsiwap 通過推出 AMM 模式開創了加密原生 DEX 的時代，不再依賴 CEX 的訂單簿模式；GMX 推出的 GLP 池作為交易對手方的模式是不是也會打破合約交易訂單簿模式的地位？目前還不得而知。不過，很有意思的一點是，加密原生的 DeFi 模式確實走出來自己的道路。

風險警示：以上所有分析僅是對技術和市場的片面觀察，請務必保持自己的判斷並做好風險控制。