摩根大通分析師團隊（由高級策略師 Nikolaos Panigirtzoglou 領導）於 12 月 4 日發布了一份研究報告。報告指出，儘管比特幣算力下降和挖礦成本上漲都加劇了比特幣下行壓力，但 Strategy（前 MicroStrategy，股票代碼 MSTR）的動向對比特幣的近期前景至關重要。
分析師表示，近期比特幣算力和挖礦難度的下降，給比特幣價格帶來了下行壓力。下降的原因可歸因於中國人民銀行重申對比特幣挖礦和交易的禁令，以及高成本礦工因電價上漲和比特幣價格下跌，盈利能力下降而紛紛退出，一些礦工被迫拋售比特幣。
比特幣的挖礦成本已從上個月的 9.4 萬美元下降至 9 萬美元。儘管如此，比特幣的價格仍低於這項挖礦成本，導致進一步的拋售壓力。分析師表示，假設電價為每千瓦時 0.05 美元，若電價每上漲 0.01 美元/度數，高成本礦工的挖礦成本將增加 1.8 萬美元。
mNAV 能否維持 1.0 是關鍵
即便如此，摩根大通認為，礦工並非比特幣下一步走勢的關鍵，Strategy 的持倉規模和穩定性更具決定性。
報告強調，Strategy 能否維持其企業價值與比特幣持有量之比（mNAV）高於 1，並避免拋售比特幣，才是比特幣近期價格走勢的關鍵驅動因素。
目前該比率約為 1.13，只要保持在 1.0 以上，Strategy 就不需要動用其持有的約 65 萬枚比特幣來支付可轉債利息或優先股股息，公司 14.4 億美元的現金儲備也足以覆蓋未來兩年的全部現金義務，這將大幅消除市場恐慌情緒。
如果該比率維持在 1.0 以上，且 Strategy 最終能夠避免賣出比特幣，市場信心很可能迅速恢復，比特幣價格最糟糕的時期就將過去。若比率跌破 1.0，或因 2026 年 1 月 15 日 MSCI 指數調整引發大規模被動式基金拋售 Strategy 股票，導致公司不得不變現比特幣，則會觸發新一輪惡性循環。
MSTR 被 MSCI 剔除的風險「已被消化」
儘管市場目前正密切關注 MSCI 是否會將 Strategy 及其他數位資產管理公司（DAT）從其股票指數中剔除。但摩根大通表示，剔除決定帶來的下行風險有限，因為該風險「已被市場充分消化」。
自 10 月 10 日 MSCI 首次宣布就此進行諮詢以來，Strategy 的股價已下跌約 40% 。分析師認為，這一跌幅表明市場已經將被 MSCI 剔除在外的風險計入股價，甚至可能已經將被所有主要股票指數剔除的風險也考慮在內。
上個月，分析師估計，如果 MSCI 剔除 Strategy，將導致 28 億美元的資金流出；如果所有其他股票指數也效仿，將導致 88 億美元的資金流出。當時，Strategy 的共同創辦人兼執行主席 Michael Saylor 表示：「指數分類並不能定義我們。我們的策略是長期的，我們對比特幣的信念堅定不移」。
儘管如此，分析師表示，MSCI 將於 1 月 15 日做出的決定對 Strategy 和比特幣的趨勢仍然至關重要。如果剔除，可能只會帶來有限的下行壓力。如果 MSCI 繼續將 Strategy 保留在其指數中，Strategy 和比特幣「均可能強勁反彈」，回到 10 月 10 日之前的水平。
摩根大通也指出，比特幣的挖礦成本歷來都起到支撐位的作用。如果比特幣價格長期低於其挖礦成本，礦工可能會面臨更大的壓力，進而導致挖礦成本進一步下降。
然而，摩根大通維持了對比特幣的長期樂觀展望，理論上比特幣的價格接近 17 萬美元，這意味著如果市場狀況穩定下來，未來 6 至 12 個月比特幣可能會大幅升值。
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