去中心化永續合約平台 Papertrade 正式上線僅約 8 小時，便遭遇首場極端槓桿壓力測試。
鏈上紀錄顯示，一個錢包先在 Papertrade 建立大型 ETH 部位，再於 Hyperliquid 買入約 6,060 枚 ETH，令 ETH 參考價格短暫上升約 3 美元、漲幅僅約 0.12%；隨後又賣出約 5,210 枚 ETH，使價格回落約 3.5 美元。
看似微不足道的價格波動，在最高 1,000 倍槓桿下卻被大幅放大。理論上，價格只需變動 0.1%，損益便相當於初始保證金的 100% 。
為何只推動 0.12%，就能賺逾百萬美元？
Papertrade 沒有自己的訂單簿，也不會把用戶的永續合約部位同步搬到 Hyperliquid 對沖。平台使用 Hyperliquid 最佳買價與賣價的中間價作為參考，交易則是用戶與一個共同 USDC 流動性池之間進行的合成交換；平台同時主打零滑價、零資金費率。
這代表交易員可以：
- 先在 Papertrade 建立高槓桿方向性部位；
- 再到 Hyperliquid 大量買入或賣出 ETH；
- 短暫推動 Papertrade 採用的外部參考價；
- 關閉 Papertrade 部位，從被動流動性池取得收益。
相關錢包當晚在 Hyperliquid 的 ETH 交易額約 2.31 億美元，支付約 5.2 萬美元交易費；其 Papertrade 帳戶則錄得約 31.8 億美元名義成交量及 128 萬美元淨利。錢包當日向 Papertrade 存入約 120 萬美元，最終提出約 248 萬美元。
660 倍空單一度反噬，交易員虧回 45 萬美元
該錢包其後又在 Papertrade 建立 30 筆 ETH 空頭部位，平均槓桿達 660 倍、合計名義價值約 2.97 億美元，同時在 Hyperliquid 賣出約 6,590 枚 ETH，把價格壓至約 2,504 美元。
不過，這批空單未能迅速平倉，超過三小時後於 2,509.95 美元附近遭強制清算，造成約 45 萬美元損失。即使如此，Papertrade 帳戶及出入金紀錄仍顯示，該錢包最終淨獲利約 128 萬美元。
Papertrade 承認持倉上限過鬆，緊急收緊風控
Papertrade 將事件稱為針對 BTC 及 ETH 報價的「操縱嘗試」，並承認為承接上線需求，初期未平倉量（Open Interest，OI）上限設定得較為寬鬆。平台表示，已開始在鏈上合約及交易轉發層收緊持倉限制。
平台另稱，獲利交易員其後透過其他帳戶，把大部分收益重新虧回資金池；部分用戶也同意撤銷受操縱交易，以保留所得的 PAPER 代幣。不過，暫時未能獨立確認這些說法，因為原錢包的提款金額目前仍比存款高約 128 萬美元。
這次事件真正暴露的風險，是四項機制同時存在：
- 平台依賴單一外部市場的即時最佳報價；
- 用戶成交不承擔正常的滑價與市場衝擊；
- 共同流動性池被動承接所有交易；
- 最高槓桿達 1,000 倍，上線初期持倉上限又過於寬鬆。
在這種結構下，只要推動外部參考價的成本，低於從 Papertrade 流動性池取得的高槓桿收益，套利空間便會出現。收緊持倉上限可降低單次損失，但也會削弱「1,000 倍槓桿」實際可交易的部位規模。
更完整的風控通常還需加入多交易所綜合指數、時間加權平均價格（TWAP）、成交滑價、價格偏離熔斷，以及單一錢包與全市場的動態持倉上限。
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