【MICA RESEARCH】美國激進升息疑慮下，以太坊 PoS 升級上漲行情泡湯

我們錯估高漲的核心物價指數走勢，導致上一期的報告方向與市場走勢完全相反，物價指數公布前加密貨幣市場原本有 5% 左右的漲幅，但公布後加密幣市場上週與美股一同下跌，比特幣走跌至 19,000 美元，以太幣雖然因為 PoS 升級一度上漲至 1,700 美元，但隨後因為物價指數公布以及合併完成下跌至 1,400 美元區間。

利多出盡讓市場已無想像空間，物價指數漲幅超出預期對風險資產實在太傷，導致投資人紛紛逃離股市與加密資產，即使以太坊 PoS 合併成功且順利出塊，節點參與率高達 95%，正式宣佈 PoS 時代來臨，PoW 挖礦走入歷史，以太坊也出現分叉，合併前持有 ETH 的投資人也陸續收到了 ETHPoW（ETHW）的空投（Airdrop），這枚 ETHPoW 價格一度衝到 40 美元，隨後投資人開始拼命拋售免費的 ETHPoW，目前價格僅剩下 9.5 美元。

也就是說，這波最佳作法是在美國物價指數公布前，趁著以太幣漲至 1,700 美元時拋售，後面的操作都會有損失，持有至合併後也只收到平均價格僅有 15 美元的 ETHPoW，真的太不划算，與先前想像的兩頭賺的劇本有相當大的落差，物價指數的負面消息對市場的衝擊過大，資金不管基本面如何都選擇從市場撤退。

這次美國勞動部公布的物價指數為月增 0.1%，相較原先市場預期的月減 0.1% 僅有 0.2% 的差異，但也意味著通膨還在持續，要壓下通貨膨脹沒有華爾街想像的簡單，其中核心通膨月增 0.6%，超出預期的 0.3% 兩倍的幅度，投資人不能再存有僥倖心裡，Fed 一定會持續升息到 2023 年，使得期貨利率推測的最終基準利率從 3.50% 至 3.75% 上修為 4.25% 至 4.50% 。

為什麼這次投資人反應如此激烈呢？如果仔細看核心通膨，可以發現漲幅主因是美國房租、新車與醫療器材價格大漲 0.8% 左右，這種情況特別棘手，因為這三種服務與商品漲價後幾乎不太會調降，與華爾街經理人在吹噓的「企業庫存很多，會降價清庫存藉此緩和通膨」的假設不符，Fed 要暫緩升息的可能性幾乎是零，

不只是升息，Fed 縮表也正在對市場造成影響，現在不管是何種債券的價格也都在下修，Fed 也不再像先前會購債提供市場流動性，導致雖然美債殖利率誘人，例如兩年期美債殖利率已經來到 3.8%，但因為債券交易量體過於龐大，少了 Fed 支援下無論資金怎麼買都很難把價格抬上去，隨著美元利率越來越高，美國金融現況也正在對加密市場產生負面影響，接下來讓我們談一談幣圈這週的利率變化。

A. 09 月 14 日核心通膨月成長率 0.6% 超出預期一倍，風險資產面臨價格修正

昨天晚上美國勞動部公布物價指數（CPI）報告，結果出爐是月增 0.1%，高於預期整體物價月減 0.1%，換算年增率為 8.3%，高於預期的 8.1%，其中核心通膨月增長更達到 0.6%，遠超出 0.3% 預期整整一倍，這給了原先猜測通膨趨緩的華爾街一陣痛擊，基準利率升至 3.5% 以上肯定是今年就會發生的事實，紛紛下修資產價格。

因此這次事件我們徹底看錯了，以為汽油價格跌幅超過 10% 可以減緩通膨的幅度，雖然能源類整體在 8 月價格確實下跌了 5%，但難以抵銷高漲的租金、新車價格以及醫療器材，他們的月漲幅都高達 0.8%，遠超市場預期，綜合下來仍然月增 0.1%，通膨沒有趨緩的跡象，Fed 將持續升息到明年。

這導致美股與加密市場面臨大幅度的資產價格修正，現在市場會預期以 3.5% 的高年利率對資產進行評價，這將讓許多人轉入債券及定存（CD），但昨天開出的結果與預期落差太大，估計市場修正尚未結束，需要一段時間重新達到市場平衡。

B. 09 月 15 日以太坊 PoS 升級將於 3 小時後開始，市場靜待結果

距離以太坊 2.0 升級剩下約 3 小時，屆時以太坊節點將依照測試網演練正式進行分叉，目前確定會有 ETH POW 幣出現，持有 ETH 的投資人將在合併後獲得空投的 POW 幣，然而加密市場受到糟糕的美國物價指數影響又跌回起漲點，以太幣價格從 1,700 美元下滑至 1,600 美元，走跌幅度約 6% 。

受制於目前大環境不好，市場面臨利率預期修正下，這對以太坊 2.0 升級增加不少風險，負面情況是升級失敗退回原本 PoW 鏈，或是 PoS 鏈出現同步問題導致交易暫停，都可能導致 ETH 價格下跌，如果順利成功則有望拉抬一波漲勢，但物價指數對交易情緒的影響實在太大，還是得看晚上的美股表現。

沒有人知道以太坊 2.0 升級是否會順利成功，以及成功後是否會暴漲，投資人只能屏息以待，不管如何，這是以太坊基金會數年來的技術成果，升級成功後將使區塊鏈邁入另一個世代，能大幅降低節點能耗並促進區塊鏈技術的普及，都值得令人期待。

C. 09 月 16 日以太坊 PoS 合併成功，礦工改挖 ETC

以太坊 2.0 睽違數年後成功上線，運作情況也還算順利，節點參與率達到 95% 以上，雖然漏塊率相較 PoW 版本高了不少，但整體運作大致上沒有問題，正式宣告以太坊 PoS 來臨，終結了耗電的 PoW 時代，然而加密市場受到美股因為升息修正再度走弱的影響，比特幣跌破 20,000 美元，以太幣合併後價格也跌破 1,500 美元。

但是從長期來看，以太幣未來會因為低耗能受到更多投資機構關注，甚至節點可宣稱使用再生能源進行交易驗證來強化其 ESG 特性，方便讓機構直接投資以太幣，不再有外界的高耗能疑慮，同時也讓 GPU 市場正常化，是時代的一大邁進，轉 PoS 後 ETH 新增的數量也會跟著減少，加上其手續費銷毀機制，長期我們仍看好以太幣的表現。

然而先前謠傳已久的 ETH POW 代幣還未出現，目前是耳聞有幾個社群打算用合併前的快照（Snapshot）重啟 ETH POW 主鏈作為競爭對手，合併前持有 ETH 的投資人未來有機會獲得多個版本的社群空投的 ETH POW 代幣，但目前看到的是以太坊礦機選擇改挖 ETC，也就是以太坊經典（ETH Classic），該區塊鏈的算力在合併後暴漲高達 70% 。

物價指數漲幅遠超預期，以太坊 PoS 升級上漲行情泡湯

原先許多人都在押注基期計算可壓低通膨率，因為目前物價基期已高，只要物價從現在到明年八月不要上漲，年增率就能下降至 0% 達成 Fed 目標停止升息，但可能性隨著數據公布越來越低，特別是核心物價中的房租項目頗為難纏，生活中房租很難調降且調降的速度緩慢，通常需要半年至一年的時間調整，新車價格也是一樣，汽車價格只要漲價就很難回頭，即使生產成本下降，企業也會為了提升獲利而維持原價。

因此通膨要回到 2% 只有一個劇本，就是 Fed 持續升息到 2023 年並維持高利率至通膨下降至年增「2%」，透過經濟衰退壓抑需求，逼迫房東與企業降價才有可能達成，使得美元高利率的劇本已經確定，機構資金調整風險資產評價後造就了上週慘烈的跌幅，高美元利率甚至已經影響到加密市場的交易情況。

如果你有在透過加密交易所或 Defi 平台進行借貸，你會發現許多交易所都在下修加密幣與穩定幣的活存或借款利率，其中借款利率更來到近期新低的水準，像是幣安下調 8% 活存額度至等值 1,000 美元，FTX 雖然還維持著 8% 錢包額度，但這是補貼而來的利率，實際上 FTX 交易所內的 USD 的放貸利率已經下跌至 1% 。

DeFi 平台上的利率則更能反應市場狀況，USDC 在 Compound 放貸利率剩下 0.64%，Aave 為 1.15%，這些利率都遠低於銀行提供給存款人的美元存款利率與美債殖利率，這是我們首度看到加密市場的放款利率低於美債的現象。

這意味著交易員不再向這些借貸平台借錢來炒作加密幣，市場缺乏動能向上，另外加密交易所也停止補貼用戶利息，我們對這個現象感到憂心，某種程度上是交易所也準備過冬，於是向用戶收回補貼福利，以現在的利率水準不如把美元放在銀行定存生利息，穩定幣過去的高利優勢已經消失，可能會導致更多用戶將資金換回美元法幣定存，市場會更缺乏交易量。

高利率美元會讓美股與風險資產價格遭到下調，但比特幣尚未跌破 19,000 美元以下，看起來底部還算是穩固，短期內只要沒有發生什麼重大金融事件，加密幣可能就是在底部盤整，時間拉到長期而言我們仍然看好加密幣發展，升息循環預期於 2023 年結束，並且在 2024 年來到下一個寬鬆時代，加密幣會以更成熟的技術與基礎建設滿足用戶需求，市場會發展得更好。