區塊鏈變獲利引擎？Bernstein 看 Robinhood 仍有 31% 上行空間

Robinhood 正在從加密貨幣交易平台進一步變身為區塊鏈基礎設施營運商。華爾街研究機構 Bernstein 最新指出，7 月才正式上線的 Robinhood Chain 已開始產生實質手續費收入，重申 Robinhood Markets（NASDAQ：HOOD）「跑贏大盤」（Outperform）評級及 160 美元目標價，較 9 月 4 日收市價 122.11 美元仍有約 31% 上行空間。

Bernstein 分析師 Gautam Chhugani 團隊在 9 月 8 日報告中直言，「The chain is now earnings」，認為 Robinhood Chain 已不再只是公司布局代幣化資產的實驗性產品，而正在逐步轉化為新的收益來源。

上線兩個月累積 3,900 萬美元手續費

Robinhood Chain 於 7 月 1 日正式推出。 Bernstein 數據顯示，截至目前該網絡總鎖倉價值（TVL）已達約 15 億美元，去中心化交易所（DEX）累積交易量突破 500 億美元，自推出以來產生約 3,900 萬美元鏈上手續費。

近期增長更加明顯。 Bernstein 估計，Robinhood Chain 每日交易手續費已達約 200 萬至 400 萬美元，過去 15 天累計約 3,300 萬美元，同期 Solana 約為 1,100 萬美元、 BNB Chain 約 900 萬美元。

更重要的是，這些費用大部分可能直接落入 Robinhood 。 Bernstein 估計，Robinhood 約可保留鏈上手續費的 90%，約 10% 支付予提供底層技術的 Arbitrum，而支付予 Ethereum 的數據費不到 1% 。

Bernstein 進一步預計，至 2028 年 Robinhood Chain 年度手續費規模可能達到約 1.6 億美元。

代幣化股票由 1,000 萬增至 1.4 億美元

Robinhood Chain 的另一核心戰略則是現實世界資產（RWA）代幣化。

Bernstein 表示，Robinhood Chain 上的代幣化股票價值在過去兩個月已由約 1,000 萬美元增加至 1.4 億美元；截至 8 月 30 日當周，Robinhood Chain 約佔全球代幣化股票轉帳價值的 32%，排名僅次於 BNB Chain 。

鏈上穩定幣規模亦快速增加，由 7 月初約 2.41 億美元升至約 10 億美元，其中 USDG 約佔 66% 、 USDe 約佔 33% 。

Robinhood 嘗試建立的不只是另一條 Layer 2，而是一個將股票、穩定幣、加密貨幣與鏈上交易整合在一起的金融市場。

這項轉型之所以受到 Bernstein 重視，另一原因在於 Robinhood 傳統加密貨幣交易收入正在降溫。

Robinhood 第二季總淨營收年增 32% 至創紀錄的 13.1 億美元，淨利增加 48% 至 5.73 億美元；交易相關收入為 7.76 億美元，年增 44% 。

然而，加密貨幣交易收入卻年減 38% 至 1 億美元，形成明顯反差。

真正快速增長的是其他產品，包括選擇權收入 3.42 億美元、股票交易收入 1.29 億美元，而預測市場 Event Contracts 收入更按年暴增逾 10 倍至 1.56 億美元。 Robinhood 目前已有 13 項業務達到至少 1 億美元年化收入規模。

7 月份的營運數據亦顯示，加密交易仍較疲弱。 Robinhood 全平台加密交易量為 109 億美元，較 6 月減少 33% 、較去年同期下降 62%；相反，Event Contracts 單月交易量達 61 億份，較去年同期增長約 20 倍。

從「抽交易佣金」走向「擁有交易基建」

這也解釋了 Bernstein 為何給予 Robinhood 更高估值。

過去 Robinhood 的加密業務主要依靠用戶買賣 BTC 、 ETH 等資產產生交易收入，因此高度受到幣價及市場成交量影響；Robinhood Chain 則改變這種模式——只要交易、交換代幣或資產轉移發生在自己的網絡上，公司便可能從底層基礎設施獲得費用。

簡單而言，Robinhood 正嘗試從「向投資者提供交易入口」，進一步走向「擁有部分交易市場本身」。

不過，投資者亦需區分鏈上「fees」與上市公司的會計「profit」。 Robinhood Chain 是在 7 月 1 日才上線，而 Robinhood 最近公布的第二季財報截至 6 月 30 日，因此目前 Bernstein 所引用的約 3,900 萬美元累計手續費，尚不能直接視為 Q2 財報中的 Robinhood 淨收入或淨利。

Robinhood 最終能保留多少鏈上收入、相關營運成本，以及能否把目前由穩定幣及高頻鏈上交易帶動的活動轉化為持續盈利，仍要等待後續季度財報驗證。

但若 Robinhood Chain 目前的交易活動能夠持續，Robinhood 的估值邏輯可能開始出現變化：市場需要評估的，將不再只是一家受交易周期影響的網路券商，而是一個同時涵蓋證券交易、加密貨幣、預測市場、代幣化資產與區塊鏈基礎設施的金融平台。這正是 Bernstein 維持 160 美元目標價背後最重要的投資論點。